Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, iyun
www.e-itt.uz
17
SUKUK EMISSIYASINING TARKIBIY TUZILISHIGA KOʻRA TAHLILI
PhD
Abrorov Sirojiddin
“Oʻzbekiston iqtisodiyotini rivojlantirishning ilmiy
asoslari
va muammolari” ilmiy
-tadqiqot markazi,
Oʻzbekiston xalqaro islom akademiyasi
ORCID: 0000-0001-9559-0231
Annotatsiya.
Mazkur maqola islom moliyasining nisbatan yangi instrumenti hisoblangan
2001-
2022 yillardagi oʻzgarishlar dinamikasini aks ettirishga bagʻishlangan. Unda sukukning
turli tasniflariga koʻra turlari boʻyicha tahlillar amalga oshirilgan. Oʻtgan davr mobaynid
agi
oʻzgarishlar sabablarini oʻrgangan holda sharhlar berilgan. Sukukning shak
llangan trendlari
boʻyicha xulosalar keltirilgan. Ayrim mamlakatlarning mazkur
sohaga oid ustuvor yoʻnalishlarga
ham toʻxtalib oʻtilgan.
Kalit soʻzlar:
islom moliyasi, islom kapital bozori, sukuk, murobaha, ijara, vakala, emissiya
АНАЛИЗ ЭМИССИИ СУКУК В СООТВЕТСТВИИ С ЕЕ СТРУКТУРОЙ
PhD
Аброров Сирожиддин
Научно
-
исследовательский центр
«Научных основ и проблем развития экономики Узбекистана»,
Международная исламская академия Узбекистана
Аннотация.
Данная статья посвящена анализу динамики изменений сукук,
являющихся относительно новым инструментом исламских финансов, в период с 2001
по 2022 годы. В ней проведены анализы различных классификаций сукук.
Прокомментированы причины изменений, произошедших
за прошедший период.
Приведены выводы по сформировавшимся тенденциям сукук. Также освещены
устойчивые направления в этой области в некоторых странах.
Ключевые слова:
исламские финансы, исламский капитальный рынок, сукук,
мурабаха, иджара, вакала, эмиссия.
ANALYSIS OF SUKUK EMISSION ACCORDING TO ITS STRUCTURE
PhD
Abrorov Sirojiddin
Research Center "Scientific Bases and
Issues of Economic Development Uzbekistan",
International Islamic Academy of Uzbekistan
Abstract.
This article is dedicated to analyzing the dynamics of changes in sukuk, which are
relatively new instruments in Islamic finance, from 2001 to 2022. It includes analyses of various
classifications of sukuk. The reasons for changes that occurred during the past period are
commented on. Conclusions on the established trends in sukuk are presented. The article also
covers stable directions in this field in certain countries.
Keywords:
Islamic finance, Islamic capital market, sukuk, murabaha, ijara, wakala,
issuance
UO
‘
K: 336.763
VI SON
—
IYUN, 2024
17-22
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, iyun
www.e-itt.uz
18
Kirish.
Oʻtgan davr mobaynida jahon sukuk bozori sezilarli tarkibiy oʻzgarishlarga duc
h keldi.
Uning rivojlanishida turli mintaqalar va mamlakatlar muhim rol oʻynadi. Malayziya sukuk
instrumentining katta qismini tashkil etuvchi jahon sukuk bozorida dominant oʻyin
chi
hisoblanadi. Mamlakatda keng qamrovli meʼyoriy
-huquqiy baza va infratuzilma
ga ega boʻlgan
yaxshi tashkil etilgan islom moliyasi ekotizimi mavjud. Malayziya sukuk emissiyalarida davlat
va korporativ chiqaruvlar ustuvorlikni kasb etgan.
Saudiya Arabiston
i, Birlashgan Arab Amirliklari, Qatar, Bahrayn, Oʻmon va Quvayt kabi
GCC mamlak
atlari ham jahon sukuk bozoriga katta hissa qoʻshib kelmoqda. Ushbu mamlakatlar
islom moliyasi industriyasini koʻp miqdordagi sukuklarini chiqarib kelmoqda.
Indoneziya jahon suk
uk bozorining asosiy oʻyinchilaridan biriga aylandi. Mamlakat
aholisining aksar qismini musulmonlar tashkil etadi va islom moliyasi sektori, shu jumladan,
sukuk chiqarish faol rivojlanmoqda. Indoneziya hukumati va korporatsiyalari infratuzilma
loyihalarini
moliyalashtirish va iqtisodiy rivojlanishni qoʻllab
-quvvatlash uchun sukuk
emissiya qiladi.
Malayziya, GCC va Indoneziyadan tashqari, boshqa davlatlar ham sukuk jahon bozorida
ishtirok etadi. Bularga Turkiya, Pokiston, Bangladesh va Buyuk Britaniya kabi davlatlar kiradi.
Ushbu mamlakatlardagi bozor hajmi jihatidan unchalik katta bo
ʻlmasligi mumkin boʻlsa
-da,
ular sukukning chiqarilishi mavjud va jahon sukuk bozorining umumiy diversifikatsiyasiga
hissa qoʻshdilar. Turkiyada mazkur soha soʻnggi yillarda jadal rivojlanishi alohida eʼtiborga
molik.
Jahon sukuk bozorida emitentlar va investorlarning xilma-xilligi ortib bormoqda. Dastlab
sukuk emissiyalari asosan davlat tomonidan amalga oshirilgan. Shunga qaramay, korporativ
sukuklarni, shu jumladan, moliya institutlari va turli sohalardagi korporatsiyalar tomonidan
chiqarish tendensiyasi kuchaymoqda. Xuddi shunday, sukuk uchun investorlar bazasi
anʼanaviy investorlardan tashqari kengayib endi diversifikatsiya va axloqiy investitsiya
imkoniyatlarini izlayotgan boshqa investorlarni ham jalb qilmoqda. Umuman olganda, jahon
sukuk bozori yangi i
shtirokchilar paydo boʻlishi, emitentlar va investorlarning
diversifikatsiyasi va turli mintaqalarda islom moliyasi ekotizimlarining oʻsishi bilan rivojlanib,
tarkibiy oʻzgarish
larga duch keldi. Ushbu diversifikatsiya global sukuk bozorining umumiy
rivojlanishi va kengayishiga yordam berdi, bu esa kengroq investitsiya imkoniyatlarini taqdim
etmoqda hamda bozorning jozibadorligi va likvidligini oshiradi.
Sukuklar bilan bir qatorda islom fond indekslari ham iqtisodiyotda muhim ahamiyat kasb
etishi va anʼanavi
y fond indekslaridan tashqi shok omillarga bardoshliroq ekanligiga (Abrorov,
2024) oid tadqiqotlar ham islom moliyasini tadqiq etish ahamiyatini oshiradi
Adabiyotlar sharhi.
Hasib Ahmed, Hassan va Blake Rayfield (2018)lar nashr etgan “Korxonalar qachon v
a
nega sukuk emissiya qiladi?” nomli maqolasida sukuk chiqarilishining investorlar tomonidan
qabul qilinishi va anʼanaviy obligatsiyalar bilan solishtirilg
an farqlarini tahlil qilgan. Unda
sukuk chiqarilishidan oldin korxona rentabelligiga oid bahsli mulohazalar keltirilgan.
“Birinchi dekadada sukuk: Raqamlar” nomli maqola biz tanlagan usul kabi yozilgan boʻlib,
unda sukuk chiqarilishining dastlabki oʻn yill
ik davri tahlil qilingan. Tahlil sohalar, sukukning
tarkibiy turlari va muddatlari boʻyicha amalga os
hirilgan (McMillen va Crawford, 2008).
Klein boshchiligidagi jamoa tomonidan amalga oshirilgan tadqiqotda soʻnggi yillarda
islom moliyasining kengayishi bi
lan sukuklar anʼanaviy obligatsiyalarga muqobil sifatida
namoyon boʻlishi haqida fikr ilgari surilgan
. Tadqiqotning maqsadi sukuk chiqarilishining
kompaniya faoliyatiga taʼsirini oʻrganishga bagʻishlangan. Tadqiqotda Malayziyaning roʻyxatga
olingan kompaniyalari namunasida sukuk va obligatsiyalar chiqarilishining aksiyadorlar
bozoridagi koʻrsatkichlariga qanday taʼsir qilishini tahlil qilingan (Klein va b., 2018).
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, iyun
www.e-itt.uz
19
Xitoyda sukuk chiqarish: imkoniyatlar va qiyinchiliklarga bagʻishlangan maqola Xitoyda
sukuk chiqarish imkoniyatlari va qiyinchiliklarini batafsil tahlil qilingan hamda sukuk
chiqarilishi bilan b
ogʻliq tartibga solish masalalari koʻrib chiqilgan. Maqolada Xitoyning sukuk
chiqarilishi bilan bogʻliq ichki va tashqi muhitlari SWOT tahlil yordamida oʻr
ganilgan va
sukuklarni Xitoyning joriy moliyalashtirish ehtiyojlarini qondirishda qanday qoʻllash
mum
kinligi yoritilgan. Maqolada sukuklarning Xitoyda qoʻllanilishi uchun qonunchilik tizimini
oʻzgartiri
sh va sukuk chiqarilishiga mos keladigan normativ baza
ni yaratish kerakligiga eʼtibor
qaratilgan. Shuningdek, blokcheyn texnologiyasi sukuklarning ayrim cheklovlarini bartaraf
etish uchun ishlatilishi mumkinligi qayd etilgan (Yang, 2022).
Shuningdek, mazkur yoʻnalishdagi avvalgi maqolamizda sukuk rivojlanishi
ning 2021-yil
yakunlariga koʻra tahlili amalga oshirilgan boʻlib, unda tadqiqot davrining eng muhim
j
ihatlariga toʻxtalib oʻtilgan (Abrorov, 2022).
Tadqiqot metodologiyasi.
Maqolani tayyorlash jarayonida turli maʼlumotlar va sharhlardan foydalanilgan. Us
hbu
maʼlumotlar islom moliyasi, moliyaviy tendensiyalar, axloqiy moliya, texnologik yutuqlar va
boshq
a shu kabi yoʻnalishlarga asoslanadi. Maqolada olingan maʼlumotlar asosida jahonda
islom moliyasi riv
ojlanishini ekstropolyatsiya qilingan. Statistik maʼlumotlar aniq boʻlishi
uchun ishonchli manbalardan olingan.
Tahlil va natijalar muhokamasi.
Jahonda risk darajasi pastroq va daromadlarni avvaldan yuqori aniqlik bilan baholash
mumkin boʻlgan sukuk turlari ommalashgan boʻlib eng katta ustunlik murobaha suk
ukiga
tegishli (1-rasm). 2001-yildan boshlab 2022-yil yakuniga qadar 606,9 mlrd. AQSh dollaridan
orti
q qiymatda murobaha sukuklari chiqarilgan boʻlib shu kungacha emissiya qilingan
jahondagi jami sukuklarning deyarli 33,8 foizini tashkil etadi. Emissiya ha
jmi yirikligi boʻyicha
keyingi sukuk turi ijara sukuki deyarli 393,0 mlrd. AQSh dollari qiymatida emissiya amalga
oshirilgan. Bu koʻrsatkich jahon sukuk emissiyasining 21,9 foizini shakllantirgan.
1-rasm. 2001-2022-
yillarda turlariga koʻra sukuk
emissiyasi
(mln. AQSh dollari)
2
2
IIFM Sukuk report: A comprehensive study of the global sukuk market. International Islamic Financial Market, August 2023
maʼlumotlari asosida muallif tomonidan tayyorlangan.
392 973; 21,9%
249 946; 13,9%
17 352; 1,0%
3 682; 0,2%
606 933; 33,8%
112 785; 6,3%
93 089; 5,2%
7 979; 0,4%
34 775; 1,9%
274 193; 15,3%
Ijara
Vakala
Salam
Istisna
Murobaha
Mushoraka
Mudoraba
Ayirboshlanuvchi
Bay bisaman ajil
Gibrid
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, iyun
www.e-itt.uz
20
Vakala va gibrid sukuklar 249,9 mlrd. va 274,2 mlrd. AQSh dollarlik qiymat bilan mos
ravishda 13,9 foiz va 15,3 foiz ulushga ega (IIFM, 2023). Eng koʻp foydalaniluvchi 3 ta sukuk
turlari
–
murobaha, ijara va gibrid sukuklari jami jahon emissiyasining 71,0 foizini qamrab
olmoqda. Ammo soʻnggi yillardagi tendensiyaga koʻra sukuk instrumentining turlariga koʻra
diversifikatsiya darajasi tobora ortib bormoqda. Aslida gibrid sukuk deb koʻr
ilgan tur
umumlashgan guruh nomi boʻlib
uning tarkibini ham alohida tadqiq qilish mumkin.
Sukuk turlari uning gibrid shakllari ishlab chiqilgandan keyin investorlar va emitentlar
uchun ham yanada kengroq imkoniyatlarni taqdim eta boshladi. 2023-yil boshiga qadar jami
274,2 mlrd. AQSh
dollari miqdorida gibrid turdagi sukuklar emissiya qilingan boʻlsa uning 70
foizidan ortigʻida murobaha tamoyili aralas
hgan (2-rasm). Xususan, mudoraba/murobaha
tamoyillari asosida chiqarilgan sukuklar qiymati 139,4 mlrd. AQSh dollarni tashkil etib ulushi
gibrid turdagi sukuklarning teng yarmidan oshgan.
2-rasm. 2001-2022-
yillarda turlariga koʻra gibrid sukuk emissiyasi
(mln. AQSh dollari)
3
Har xil turdagi sukuk tuzilmalarining elementlarini birlashtirgan gibrid sukuk dunyoda
uni chiqarishga hozircha
ustuvor ahamiyat bermaydi. Gibrid sukuk maʼlum foyda va
moslashuvchanlikni taklif qilsa-da, ular murabaha sukuki yoki ijara sukuki kabi boshqa sukuk
tuzilmalari kabi keng tarqalgan yoki mashhur emas.
Buning asosiy sababi shundaki, gibrid sukuklar tuzilishi va mexanizmi jihatidan nisbatan
murakkabroq. Ular shariat tamoyillari va tartibga solish talablariga muvofiqligini taʼm
inlash
uchun ehtiyotkorl
ik bilan koʻrib chiqish va tahlil qilishni talab qiladi. Gibrid sukuklarning
murakkabligi ularni oddiyroq va tanish sukuk tuzilmalarini afzal koʻrgan emitentlar va
investorlar uchun kamroq jozibador qilishi mumkin.
Shu bilan birga, gibrid sukuk bozori rivojlanishda davom etmoqda. Bozor ishtirokchilari
orasida anʼanaviy sukuk tuzilmalarini standartlashtirish va tushunishning yuqori darajasi
mavjud boʻlib, ularni yanada jozibali va sotish uchun qulay qiladi. Gibrid sukuk nisbatan yangi
tushuncha boʻlib, bozor
ni qabul qilish va investorlarni xabardor qilish nuqtayi nazaridan
qiyinchiliklarga duch kelishi mumkin.
Ammo shuni taʼkidlash kerakki, sukuk bozori dinamik boʻlib, yangi tuzilmalar va
innovatsiyalar doimiy ravishda paydo boʻlmoqda.
Bozor rivojlanib, investorlar tomonidan
3
IIFM Sukuk report: A comprehensive study of the global sukuk market. International Islamic Financial Market, August 2023
maʼlumotlari asosida muallif tomonidan tayyorlan
gan.
139 426; 50,8%
26 000; 9,5%
650; 0,2%
3 330; 1,2%
500; 0,2%
9 279; 3,4%
26 249; 9,6%
5 883; 2,1%
62 876; 22,9%
Mudoraba /Murobaha
Ijara / Murobaha
Ijara / Mudoraba
Ijara / Mushoraka
Ijara / Vakala
Vakala / Mudoraba
Vakala / Murobaha
Mushoraka / Murobaha
Boshqa gibrid
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, iyun
www.e-itt.uz
21
talab diversifikatsiya qilinar ekan, gibrid sukuki sukuk emissiyasida katta ahamiyat va
ustuvorlikka ega boʻlishi mumkin. Bozor ishtirokchilari va tartibga soluvchilar islom kapital
bozorining davom etayotgan evolyu
tsiyasi va oʻsishi doirasida gibrid sukuklarni targʻib qilish
va rivojlantirish yoʻllarini oʻrganmoqda.
1-jadval
2001-2022-
yillarda emitentlarning tashkiliy huquqiy shakliga koʻra
murobaha sukuk emissiyasi (mln. AQSh dollari)
4
Emitent tashkiliy-
huquqiy shakli
Xalqaro
Mahalliy
Jami
Davlat
397
427 212
427 609
Kvazidavlat
927
65 757
65 684
Korporativ
6 708
83 717
90 425
Moliyaviy institutlar
3 508
19 706
23 215
Jami
11 541
595 392
606 933
Jahonda eng koʻp emissiya qiluvchi murobaha sukuki aksar hollar
da mahalliy bozor
uchun chiqarilib kelinmoqda (1-jadval). Mahalliy bozor uchun chiqarilgan murobaha sukuklari
hajmi umumiy murobaha sukuklarining 98 foizini tashkil etmoqda. Bu turdagi sukuklarni
emissiya qilishda davlat dominant ishtirokchi sifatida namoyon
boʻlmoqda. Davlat tomonidan
chiqarilgan mahalliy murobaha sukuklar jami mahalliy murobaha sukukning deyarli 72 foizini,
jami murobaha sukukning 70 foizini, jami sukuklarning deyarli chorak qismini tashkil
etmoqda. Bu esa davlat loyihalari uchun ichki bozor
dan murobaha tamoyili asosida mablagʻlar
jalb qilish qulay va samarali ekanidan dalolat qiladi.
2-jadval
2001-2022-
yillarda emitentlarning tashkiliy huquqiy shakliga koʻra
ijara sukuk emissiyasi (mln. AQSh dollari)
5
Emitent tashkiliy-
huquqiy shakli
Xalqaro
Mahalliy
Jami
Davlat
61 205
226 064
287 269
Kvazidavlat
10 200
7 160
17 360
Korporativ
23 610
39 911
63 521
Moliyaviy institutlar
3 597
21 226
24 823
Jami
98 612
294 361
392 973
Emissiya hajmi boʻyicha
murobaha sukuklaridan keyin turuvchi ijara sukuki tarkibi ham
yuqorida koʻrilgani kabi murobaha sukuki tarkibiy tuzilishiga oʻxshash jihatlarni uchratish
mumkin (2-
jadval). Ijara sukuklari ham koʻp hollarda mahalliy bozor uchun chiqariladi yaʼni
mazkur koʻ
rsatkich jami ijara sukuki emissiyasining 75 foizini tashkil qiladi. Ijara sukukidan
davlat loyihalari moliyalashtirishda ham keng foydalaniladi. 2001-2022-
yillar oraligʻida davlat
tashkilotlari tomonidan mahalliy bozor uchun 226 mlrd. AQSh dollari qiymatidagi sukuklar
emissiya qilingan. Bu qiymat jami mahalliy ijara sukukining deyarli 76,8 foizini, jami ijara
sukukining 57,5 foizdan ortigʻini va jami sukukning 12,6 foizdan ortigʻini tashkil etadi.
Xulosa va takliflar.
Ijara sukuki murobaha sukuki bilan birgalik olinganda sukuk turlari orasida davlat uchun
eng koʻp foydalaniluvchi vosita ekanligi oydinlashadi. Davlat tomonidan chiqarilgan bu ikki
4
IIFM Sukuk report: A comprehensive study of the global sukuk market. International Islamic Financial Market, August 2023
maʼlumotla
ri asosida muallif tomonidan tayyorlangan.
5
IIFM Sukuk report: A comprehensive study of the global sukuk market. International Islamic Financial Market, August 2023
maʼlumotlari asosida muallif tomonidan tayyorlangan.
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, iyun
www.e-itt.uz
22
instrument jami sukuk emissiyasining 40 foizini tashkil etmoqda. Xulosa qilish mumkinki,
Oʻzbekistonda sukuk e
missiyasi amalga oshirishda davlat tomonidan pilot loyiha ishlab
chiqilganda murobaha yoki ijara tamoyillariga asoslanish maqsadga muvofiq hisoblanadi.
Emitentning tashkiliy huquqiy shakliga koʻra sukuk chiqarilishida sukuk turlaridan
foydalanish holati tahlil qilinganda yuqoridagi tahlillarda olinga
n xulosalar yana bir bor oʻz
tasdigʻini topadi. Bugungi kunga qadar sukuk bozorida davlat tomonidan chiqarilgan sukuklar
katta hajmni tashkil etadi. Davlat tashkilotlari sukuk emissiya qilishda asosan murobaha va
ijara sukuklariga murojaat qilishadi. Davlat tomonidan chiqarilgan sukuklarning 43,1 foizi
murobaha tamoyilida chiqarilgan boʻlib umumiy qiymati 427,6 mlrd. AQSh dollarini tashkil
etadi. Ijara sukuklari esa mos ravishda 29,0 foiz va 287,3 mlrd. AQSh dollari qiymatiga teng.
Kvazidavlat emitentlar misolida vakala sukuklari 129,7 mlrd. AQSh dollari (48,1 foiz) va
murobaha sukuklari 65,7 mlrd. AQSh dollari (24,3 foiz)ni tashkil etmoqda. Korporativ va
moliyaviy institutlar guruhiga kiruvchi emitentlar emissiyasi tarkibida sukuk turlari
diversifikatsiyal
ashgan boʻlib alohida bir tur yakka dominantlik qilmaydi. Eng yirik turlardan
korporativ emitentlarda murobaha sukuk 24,1 foiz va moliyaviy institutlarda vakala sukuki
22,1 foizlik koʻrsatkichni qayd etgan.
Adabiyotlar/ Литература/ Reference:
Abrorov, S.
(2024). Islom fond indekslarining anʼanaviy fond indekslari bilan tashqi shok
omillar boʻyicha qiyosiy tahlili. Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2(2), 18
-34.
Ahmed, H., Hassan, M. K., & Rayfield, B. (2018). When and why firms issue sukuk?. Managerial
Finance, 44(6), 774-786.
IIFM Sukuk report: A comprehensive study of the global sukuk market. International Islamic
Financial Market, August 2023
Klein, P. O., Weill, L., & Godlewski, C. J. (2018). How sukuk shapes firm performance. The World
Economy, 41(3), 699-722.
McMillen, M. J., & Crawford, J. (2008). Sukuk in the first decade: By the Numbers. Dow Jones
Islamic Market Indexes Newsletter (2008).
Yang, T. (2022). The issuance of sukuks in China: prospects and challenges. Journal of Islamic
Accounting and Business Research, 13(7), 1059-1072.
Аброров
,
С
. (2022).
Сукук–исломий
қимматли
қоғозлар
ривожланишининг
2021
йил
якунларига
кўра
таҳлили. Iqtisodiyot va taʼlim, 23(6), 258
-263.
