Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, fevral
www.e-itt.uz
50
DAVLAT ISHTIROKIDAGI KORXONALARDA AKSIYALAR QIYMATI VA
DAROMADLILIGINI BAHOLASH
PhD, dots.
Axmedov Xasan Ruzibayevich
Toshkent moliya instituti
ORCID:
0009-0001-4673-1381
Annotatsiya.
Mazkur maqolada davlat ishtirokidagi korxonalar aksiyalari qiymatini va
daromadliligini baholash masalalarini o‘rganishda davlat ishtirokidagi korxonalar faoliyati,
xususiyatlari, qimmatli qog‘ozlar emissiyasi kabilar bo‘yicha turli tadqiqotchilarning
yondashuvlari tadqiq etilgan. Davlat ishtirokidagi korxonalar aksiyalari qiymatini va
daromadliligini baholash usullari va yo‘nalishlari tahlil qilingan. Davlat ishtirokidagi korxonalar
aksiyalari qiymatini va daromadliligini baholash masalalarini o‘rganish asosida tegishli xulosalar
ishlab chiqilgan.
Kalit
so‘zlar:
aksiya,
IPO, SPO, bozor qiymati, aksiya daromadliligi, davlat ishtirokidagi
korxonalar, dividend.
ОЦЕНКА СТОИМОСТИ И РЕНТАБЕЛЬНОСТИ АКЦИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫХ
ПРЕДПРИЯТИЙ
PhD, доц
.
Ахмедов Хасан Рузибаевич
Ташкентский финансовый институт
Аннотация.
В данной статье изучаются подходы различных исследователей к
деятельности, характеристике, выпуску ценных бумаг и т.п. государственных компаний
при исследовании вопросов оценки стоимости и доходности акций государственных
компаний. Анализируются методы и направления оценки стоимости и доходности акций
государственных компаний. Соответствующие выводы разработаны на основе изучения
вопросов оценки стоимости и доходности акций государственных компаний.
Ключевые слова:
акции, IPO, SPO, рыночная стоимость, доходность акций,
государственные компании, дивиденды.
ASSESSMENT OF VALUE AND PROFITABILITY OF STOCK IN
STATE-OWNED COMPANIES
PhD, As. Prof.
Akhmedov Khasan
Tashkent Institute of finance
Annotaion.
In this article, the approaches of various researchers on the activities,
characteristics, issuance of securities, etc. of state-owned companies in the study of issues of
assessing the value and profitability of the stocks of state-owned companies are studied. Methods
and directions for assessing the value and profitability of stocks of state-owned companies are
analyzed. Relevant conclusions are developed based on the study of issues of assessing the value
and profitability of stocks of state-owned companies.
Key words:
stock, IPO, SPO, market value, profitability of stock, state-owned companies,
dividend.
UO
‘
K: 336.77/338
II SON - FEVRAL, 2024
50-55
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, fevral
www.e-itt.uz
51
Kirish.
Iqtisodiyotda mulkka egalik shakllarining qanchalik darajada rivojlanganligi
iqtisodiyotdagi muhim ishtirokchilarning faolligini belgilab beradi. Korxonalarda davlat
ulushining yuqoriligi korporativ sektorning rivojlanishiga salbiy ta’sir qiladi. Shuningdek,
aksariyat hollarda davlat ulushi yuqori korxonalarda rentabellik darajasi, aksiyalari likvidliligi,
foyda kabi moliyaviy ko‘rsatkichlar past bo‘ladi hamda mazkur jihatlar davlat ishtirokidagi
korxonalarda moliyaviy munosabatlar tizimini samarali tashkil etish zarurligini ko‘rsatadi.
Davlat ishtirokidagi korxonalarda moliyaviy munosabatlar tizimini samarali tashkil etishda esa
mazkur korxonalar aksiyalarining bozor qiymatini oshirish, uning qiymati va daromadliligini
baholash muhim ahamiyat kasb etadi. Shu sababli yuqorida ta’kidlangan jihatlarni o‘rganish
dolzarb hisoblanadi.
Adabiyotlar sharhi.
Turli olimlar va tadqiqotchilar tomonidan olib borilgan izlanishlar asosida ta’kidlash
mumkinki, davlat ishtirokidagi korxonalarda aksiyalar qiymatini va daromadliligini baholash
muhim ahamiyatga ega. Szarzec va boshqalar (2021) fikricha
, “
davlat korxonalarining iqtisodiy
o
‘
sishga ta
’
siri hal qiluvchi ahamiyatga ega bo
‘
lib, bu ichki ijtimoiy-iqtisodiy muhitni o
‘
zida aks
ettiradigan institutsional sifat darajasiga bog
‘
liq: davlat korxonalarida institutsional muhit
qanchalik yaxshi bo
‘
lsa, davlat korxonalarining umumiy samaradorligi shunchalik yuqori
bo
‘
ladi
”.
“
Jahon miqyosida davlat korxonalarini xususiylashtirish nazariy va empirik nuqtai
nazardan keng o
‘
rganilgan, chunki bunday faoliyat siyosatchilar, investorlar, iste
’
molchilar va
ishchilarni o
‘
z ichiga oladi. Umuman olganda, davlat korxonalarini xususiylashtirishda davlat
daromadlarini oshirish, iqtisodiy samaradorlikni oshirish, davlatning iqtisodiyotga
aralashuvini kamaytirish, aksiyalarga egalik huquqini kengaytirish, raqobatni joriy etish
imkoniyatini ta
’
minlash, davlat korxonalarini bozor intizomiga bo
‘
ysundirish va milliy kapital
bozorini rivojlantirish kabilar asosiy maqsadlar hisoblanadi
” (
Farin
ó
s, Garc
í
a & other 2007).
Davlat ishtirokidagi korxonalarni xususiylashtirish aksiyalar bozor qiymatini oshirishda
muhim hisoblanadi.
“
Davlat korxonalari ko
‘
pgina mamlakatlar uchun strategik ahamiyatga ega bo
‘
lishi
mumkin. Siyosiy sabablar yoki amaldagi vaziyatlarga ko
‘
ra ushbu korxonalarning ba
’
zilari to
‘
liq
davlat mulki bo
‘
lib qolishi mumkin. Bunday korxonalarda aksiyalar sotuvining yo
‘
qligi real
bozorga asoslangan baholash qiymatini yuzaga kelishiga to
‘
sqinlik qiladi. To
‘
liq davlat
egaligidagi korxonalar, ayniqsa, konchilik va bank sohasidagi davlat korxonalarining
hisobdorligi va samaradorligini ta
’
minlash uchun yangi vositalar va mexanizmlarni ishlab
chiqilishi zarur
” (
Rodrigo, 2018).
Li va boshqalar (2022) ta
’
kidlashicha
, “
globallashuv, texnologik taraqqiyot va
raqobatning kuchayishi ko
‘
plab davlat korxonalari uchun sharoitlarni o
‘
zgartirdi. Binobarin,
davlat mulkdor sifatida vaqt o‘tishi bilan kompaniyalar portfelini moslashtirishga majbur
bo‘ldi. Davlat korxonalarini rivojlantirish amaliyotiga turli xil yondashuv mavjud bo‘lib,
ularning asosiylaridan biri xususiylashtirish amaliyoti hisoblan
adi”. Davlat ishtirokidagi
korxonalar rivojlanishida zamonaviy tendensiyalarni inobatga olingan
ligiga e’tibor qaratish
lozim.
“Davlat ulushini ifodalovchi aksiyalar ham davlat korxonalari tomonidan chiqariladi
hamda davlat korxonalari tomonidan egalik qilinadi. Davlat korxonasi qimmatli qog‘ozlarni
chiqarganda uning bir qismi davlat tashkilotida yoki davlat tomonidan vakolat berilgan xolding
kompaniyasida bo‘ladi” (Minkang, Robert, 1996).
“Davlatga qarashli korxonalarda xodimlarning ish haqini oshirish xodimlarning o‘rtacha
ish haqiga nisbatan taqqoslash natiajalariga bog‘liq bo‘lishi mumkin, bu esa rag‘batlantiruvchi
rol o‘ynamaydi. Shu sababli kelgusida ish haqini isloh qilishda, shuningd
ek, davlat
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, fevral
www.e-itt.uz
52
korxonalarining ishlab chiqarish va faoliyat samaradorligini oshirishda institutsional yordam
ko‘rsatilishi zarur” (Chuang, Yuhao, 2022).
Elmirzayev va Omonov (2020) aksiyadorlik jamiyatlarida davlat ulushini qisqartirish
zarurligiga e’tibor qaratgan. “Aksiyadorlik jamiyatlarida davlat ulushini kamaytirish va ularda
samarali korporativ boshqaruvni tashkil etish orqali aksiyadorlik jamiyatlari faoliyatini
yaxshilash zarur”. Bu orqali korxona faoliyatini rivojlantirish imkoniyati yuzga keladi.
Karimov (2021) fikricha, “qimmatli qog‘ozlar bozorini har tomonlama rivojlantirish
mamlakatning iqtisodiy barqarorligi bilin chambarchas bog‘liq hisoblanadi. Ya’ni yuridik va
jismoniy shaxslarning bo‘sh qolgan moliyaviy resurslarini fond bozori orqali davl
atdagi yirik
va investitsiya talab qiluvchi biznes subyektlariga samarali yo‘naltirish va ularning nazoratini
tashkil etish hozirgi kunning dolzarb muammolaridan” hisoblanadi. Mazkur jarayonda davlat
ishtirokidagi korxonalarga yuridik va jismoniy shaxslarn
ing bo‘sh qolgan moliyaviy
resurslarini jalb qilish uchun fond bozori imkoniyatlaridan foydalanish zarur.
“O‘zbekistonda banklar innovatsion mahsulotlarini keng joriy qilinishi tendensiyalari
va muammolari davlatning innovatsion rivojlantirish strategiyasi bilan belgilangan”
(
Абдурахимова
, 2023), chunki davlat ishtirokidagi tijorat banklari faoliyatida innovatsion
bank mahsulotlarini keng joriy qilish investitsion jozibadorlikni oshirishga xizmat qiladi.
Davlat ishtirokidagi korxonalarda “biznesni kengaytirish, istiqbolli loyihalarni amaliyotga
tatbiq etish, faoliyat samaradorligini oshirish maqsadida innovatsion texnologiyalarni qo‘llash
kabi masalalarni ijobiy hal etishda moliyaviy resurslarga ehtiyoj
seziladi” (Жўрабекович и др.
2021). Mazkur jihat davlat ishtirokidagi korxonalarda xususiylashtirish amaliyotlarini
muvaffaqiyatli o‘tkazishda qo‘l keladi.
Yuqoridagilar asosida ta’kidlash mumkinki, davlat ishtirokidagi korxonalarning
iqtisodiyotdagi ulushini qisqartirish bilan bir qatorda ularning moliyaviy ko‘rsatkichlarini
yaxshilash orqali aksiyalar bozor qiymatini oshirish hamda daromadliligini oshirish lozim.
Tadqiqot metodologiyasi.
Davlat ishtirokidagi korxonalar aksiyalari qiymatini va daromadliligini baholash
masalalarini o‘rganishda bir qator tadqiqot usullaridan foydalanilgan. Xususan, turli
tadqiqotlarni o‘rganishda ilmiy abstraksiyalash va taqqoslash usullaridan foydalanilgan.
Shuningdek, aksiyalar qiymatini va daromadliligini baholashni samarali tashkil etishni tadqiq
etishda induksiya, deduksiya, qiyosiy tahlil kabi tadqiqot usullari qo‘llanilgan.
Tahlillar va natijalar muhokamasi.
Bugungi kunda milliy iqtisodiyotda davlat ulushi yuqori aksiyadorlik jamiyatlarining
aksiyalari qiymatini va daromadliligini baholashda ma’lumotlar ochiqligi va shaffofligini
ta’minlash zarur. Amaliyotda aksiyalarni baholashning ko‘plab usullari mavjud. Us
hbu
usullardan ba’zilari sifatida quyidagilarni ta’kidlash mumkin:
Bozor yondashuvi: Bu yondashuv kompaniyani
o‘xshash kompaniyalarning bozor
narxlari asosida baholaydi.
Daromad yondashuvi: Daromad yondashuvi kompaniyani daromadiga qarab baholaydi.
Moliyaviy operatsiyalar usuli: Bu usul ularning qiymatini aniqlash uchun kompaniyaning
o‘tmishdagi aksiyalari bitimlarini ko‘rib chiqishni o‘z ichiga oladi.
Diskontlangan pul oqimi (DCF) usuli: Bu usul kompaniyani hozirgi qiymatiga
diskontlangan kelajakdagi pul oqimlari asosida baholaydi.
Har bir usul o‘zining kuchli va cheklovlariga ega va usulni tanlash ko‘pincha baholash
bilan bog‘liq muayyan holatlarga bog‘liq.
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, fevral
www.e-itt.uz
53
1-rasm. Aksiyalar qiymatini baholash usullari
Aksiyadorning daromadi dividendlar va aksiya bozor bahosining o‘zgarishidan
shakllanadi. Investitsiyalar bitta davrli bo‘lgan holatda aksiya qiymati
quyidagi formula
yordamida aniqlanishi mumkin:
𝑉 =
𝐷𝐼𝑉
1
1 + 𝑟
+
𝑃
1
1 + 𝑟
bu yerda
DIV
1
, P
1
–
mos ravishda
t
=1 davrda dividend va aksiya bahosi.
Mos ravishda, investitsiya daromadliligi quyidagicha bo‘ladi:
𝑌 =
𝐷𝐼𝑉
1
+ (𝑃
1
− 𝑃
0
)
𝑃
0
bu yerda
P
0
–
t=0
davrdagi aksiya bahosi yoki aksiyaning boshlang‘ich ma’nosi.
n
davrli muddatga investitsiyalar uchun esa quyidagicha:
𝑉 = ∑
𝐷𝐼𝑉
𝑡
(1 + 𝑟)
𝑡
+
𝑃
𝑛
(1 + 𝑟)
𝑛
𝑛
𝑡=1
Aksiyalarning muomala muddati formal jihatdan cheklanmaganligi sababli
𝑛 → ∞
sharoitida oxirgi qo‘shiluvchi nolga intiladi.
Shunda quyidagicha hisoblanadi:
𝑉 = ∑
𝐷𝐼𝑉
𝑡
(1 + 𝑟)
𝑡
∞
𝑡=1
Yuqoridagi hisoblash usuli dividendlarni diskontlash modeli (DDM) bo
‘
lib, mazkur
modelga muvofiq oddiy aksiyalar qiymati joriy vaqtda diskontlangan barcha dividendlar
summasiga teng bo
‘
ladi.
23
Iqtisodiy adabiyotlar asosida muallif tomonidan shakllantirilgan.
Bozor yondashuvi
Daromad yondashuvi
Moliyaviy operatsiyalar usuli
Diskontlangan pul oqimi (DCF) usuli
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, fevral
www.e-itt.uz
54
Agar ayni vaqtdagi aksiya bozor bahosi ma
’
lum bo
‘
lsa, uning ichki daromadliligi
Y
quyidagi tenglama yordamida aniqlanishi mumkin:
𝑃 = ∑
𝐷𝐼𝑉
𝑡
(1 + 𝑌)
𝑡
∞
𝑡=1
= 0
Aksiyalar muomala muddatining cheklanmaganligi sababli mazkur moliyaviy instrument
bo
‘
yicha investitsiyalar samaradorligini baholash uchun yuqoridagi formulalarni amaliy
qo
‘
llash
DIV
t
miqdorni aniqlashning murakkabligidan kelib chiqqan holda chegaralangan.
Chunki investorlar tomonidan kelajakdagi dividendlarni aniq bilish imkoni mavjud emas.
Shuning uchun ham tahlil o‘tkazishda odatda dividendlarning mumkin bo‘lgan yoki
kutilayotgan o‘sish sur’atlari borasidagi taxminlardan kelib chiqiladi.
Eng oddiy taxmin investitsiya butun muddati davomida dividendlar miqdorining
o‘zgarmay qolishi hisoblanadi, ya’ni:
DIV
0
=
DIV
1
=...=DIV
n
= DIV= const.
Shunda aksiya qiymatini baholash formulasi quyidagi ko‘rinishga keladi:
𝑉 = 𝐷𝐼𝑉 [∑
1
(1 + 𝑟)
𝑡
∞
𝑡=1
]
n→∞ sababli kvadrat qavs ichidagi
miqdor
r
ga intiladi va baholash modeli soddalashadi:
𝑉 =
𝐷𝐼𝑉
𝑟
Yuqoridagi formula J.Gordonning nollik o
‘
sish modelini ifodalaydi va bu modeldan qat
’
iy
belgilangan dividend to
‘
lanuvchi imtiyozli aksiyalarni baholash uchun foydalanish mumkin.
Kompaniyalar hajmi va chiqargan aksiyalari soni bo
‘
yicha farq qilganligi sababli turli
aksiyalarning qiymatini solishtirish uchun nisbatlardan foydalanish mumkin. Bir nechta asosiy
koeffitsientlarni kompaniyaning daromadlari to‘g‘risidagi hisobotlaridan olish mumkin.
Qimmatli qog‘ozlarni baholash uchun odatda qo‘llaniladigan bir nechta koeffitsientlar mavjud
bo‘lib, quyidagilarni misol keltirish mumkin:
Bir dona aksiya bo‘yicha daromadlilik (EPS): Kompaniyaning umumiy daromadini
aksiyalar soniga bo‘lish yo‘li bilan hisoblangan kompaniyaning har bir aksiyaga to‘g‘ri keladigan
daromadi turli o‘lchamdagi kompaniyalarning moliyaviy natijalarini solishtirish i
mkonini
beradi. Shu sababli EPS kompaniyaning hozirgi moliyaviy kuchining ko‘rsatkichlaridan biri
hisoblanadi.
Narx-
daromad nisbati (P/E): Aksiyaning joriy narxini uning EPSga bo‘lish yo‘li bilan
hisoblangan P/E nisbati aksiya qiymatining keng tarqalgan kotirovkasi hisoblanadi. P/E
aksiyadorlar kompaniya daromadining bir dollari uchun qancha to‘layotganligini ko‘rsatadi.
Misol uchun, agar A kompaniyaning P/E ko‘rsatkichi 25 ga, B kompaniya esa 20 ga teng bo‘lsa,
investorlar A kompaniya tomonidan ishlab topgan har bir dollar uchun B kompaniyaning har
bir dollaridan ko‘ra ko‘proq to‘laydi.
Xulosa va takliflar.
Mazkur maqolada davlat ishtirokidagi korxonalar aksiyalari qiymatini va daromadliligini
baholash masalalarini o‘rganish orqali quyidagi xulosalar shakllantirilgan.
Birichidan, xususiy korxonalar va davlat ishtirokidagi korxonalar o‘rtasidagi
samaradorlik ko‘rsatkichlari o‘rtasidagi farqni bartaraf etish uchun bevosita va bilvosita
Iqtisodiy taraqqiyot va tahlil, 2024-yil, fevral
www.e-itt.uz
55
davlatga tegishli bo‘lgan korxonalar aksiyalarini xususiylashtirish maqsadga muvofiq. Mazkur
jarayonda aksiyalar bozor qiymatini aniqlash va daromadliligini prognoz qilish investorlar
uchun ahamiyatli hisoblanadi;
Ikkinchidan, davlat ishtirokidagi korxonalar faoliyatini tashkil etishda iqtisodiyotdagi
o‘zgarishlar, pandemiya, moliyaviy krizis va boshqalarning yuzaga kelishi davlat korxonalari
aksiyalari qiymatini pasayishiga sabab bo‘ladi. Shu sababli dividend to‘lo
vlarini oshirish orqali
davlat ishtirokidagi korxonalarning investitsion jozibadorligi saqlab qolinishi zarur;
Uchinchidan, aksiyadorlik jamiyatlarida davlat ishtirokini qisqartirishda aksiyalarni
ommaviy joylashtirish amaliyotlari (IPO va SPO)dan keng foydalanish zarur. Bu orqali nafaqat
aksiyadorlik jamiyatlarida davlat ishtirokini qisqartirishga erishiladi, balki aksiyalarni
ommaviy joylashtirish amaliyotlari orqali fond bozorida savdo hajmini oshirish mumkin.
Mazkur jarayonda aksiyalar qiymatini va daromadliligini baholashga alohida e’tibor qaratiladi.
Adabiyotlar / Литература / Reference:
, Piotr Matuszak. (2021) State-owned enterprises and
economic growth: Evidence from the post-Lehman period. // Economic Modelling, Volume
99, June.
–
P.20;
José E.Farinós, C. José García, Ana MaIbáñez. (2007) Operating and stock market
performance of state-owned enterprise privatizations: The Spanish experience. // International
Review of Financial Analysis, Volume 16, Issue 4, Pages 367-389.
Rodrigo Wagner (2018). Can the market value state-owned enterprises without privatizing
them? An application to natural resources companies. // Resources Policy, Volume 59, December,
Pages 282-290 https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/S0301420717306633
Wencong Li, Xingquan Yang, Xingqiang Yin. (2022) Non-state shareholders entering of
state-owned enterprises and equity mispricing: Evidence from China. // International Review of
Financial Analysis, Volume 84, November
Minkang Gu, Robert C. Art. (1996) Securitization of State Ownership: Chinese Securities Law.
// Michigan Journal of International Law, Volume 18, Isue 1,
–
P.128;
Chuang Lu, Yuhao Niu. (2022) Do companies compare employees’ salaries? Evidence from
stated-owned enterprise group. // China Journal of Accounting Research, Volume 15, Issue 3,
September.
–
p 20. https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S1755309122000326
Elmirzayev S., Omonov S. (2020) DIVIDEND POLICY ANALYSIS IN DEVELOPED COUNTRIES
AND DIVIDEND ARISTOCRATS //International Finance and Accounting.
–
Т
. 2020.
–
№. 2. –
С
. 22.
Каримов
Акрамжон
Икромжон
Ўғли
. (2021)
АҲОЛИНИНГ
БЎШ
ПУЛ
МАБЛАҒЛАРИНИ
ҚИММАТЛИ
ҚОҒОЗЛАР
БОЗОРИГА
ЖАЛБ
ҚИЛИШ
МЕХАНИЗМЛАРИ
САМАРАДОРЛИГИ
ТАҲЛИЛИ
//
Экономика
и
финансы
(
Узбекистан
).
№10
(146).
URL:
https://cyberleninka.ru/article/n/a-olining-b-sh-pul-mabla-larini-immatli-o-ozlar-bozoriga-
zhalb-ilish-mehanizmlari-samaradorligi-ta-
lili (дата обращения: 22.11.2023).
Абдурахимова Д.К. (2023) ИННОВАЦИОН БАНК МАҲСУЛОТЛАРИНИНГ ЖАҲОН
ИҚТИСОДИЁТИ ТАРАҚҚИЁТИДАГИ РОЛИ ВА УЛАРДА ҚЎЛЛАНИЛАДИГАН ТУРЛАРИ
//PEDAGOGS jurnali.
–
Т. 36. –
№. 1. –
С. 161
-170.
Жўрабекович Қ.Ж. и др. (2021) Халқаро IPO амалиётлари таҳлили: ташкилий
хусусиятлари ва институционал инвесторлар иштироки //Экономика и финансы
(Узбекистан). –
№. 1 (137). –
С. 53
-61.
